Goud Het prijsbeleid in een markt die lange tijd werd gedomineerd door westers institutioneel geld beweegt zich naar het oosten en de gevolgen zijn diepgaand.
De goudprijs is de laatste tijd gestegen naar een reeks nieuwe recordhoogtes, een ontwikkeling die slechts vluchtig aandacht heeft gekregen in de reguliere financiële media. Maar zoals dat tegenwoordig met zoveel andere dingen het geval is, is er veel meer aan de hand dan op het eerste gezicht lijkt. In feite is de stijging van de dollarprijs van goud bijna het minst interessante aspect van dit verhaal.
Duizenden jaren lang was goud de ultieme opslagplaats van waarde en synoniem met het concept ‘geld’. De handel werd vaak afgehandeld in goud zelf of in bankbiljetten die door goud gedekt waren en er rechtstreeks voor inwisselbaar waren. Valuta’s die door niets anders dan overheidsdecreten worden ondersteund – ‘fiat’-valuta’s genoemd – hebben de neiging om uiteindelijk te falen.
In 1971 werd goud echter uit deze oude rol verdreven toen de VS eenzijdig de convertibiliteit van de dollar in goud opschortte, zoals vastgelegd in de Bretton Woods-overeenkomst die het raamwerk voor de naoorlogse economie vormde. Kort daarna, in een daad waar middeleeuwse alchemisten alleen maar van droomden, werd goud uit het niets gecreëerd in de vorm van termijncontracten, wat betekende dat ongemunt goud kon worden gekocht en verkocht zonder dat er metaal van eigenaar veranderde – of zelfs maar bestond.
Naast de voor de hand liggende gevolgen van dit alles – het verwijderen van de goudsteun voor de dollar en dus impliciet voor bijna alle valuta’s – zijn er twee belangrijke kenmerken van hoe de goudmarkt vervolgens heeft gefunctioneerd: ten eerste is goud in wezen gereduceerd tot handel zoals elke andere munt. andere cyclische financiële activa; ten tweede wordt de prijs van goud grotendeels bepaald door westerse institutionele beleggers.
Beide al lang bestaande trends zijn nu aan het verdwijnen. Zoals we zullen zien, kan het belang van deze ontwikkeling moeilijk worden overschat. Maar laten we beginnen met een heel snel onderzoek naar hoe goud van de ultieme bron van waarde veranderde in slechts een ticker die zich in voorspelbare patronen bewoog in de constellatie van financiële instrumenten.
Hoe papier metaal verving
De ineenstorting van Bretton Woods eind jaren zestig en begin jaren zeventig – met als hoogtepunt het sluiten van het gouden raam in 1971 – was een rommelige periode van transitie, onzekerheid en instabiliteit. De dollar devalueerde en er werd onderhandeld over een systeem met vaste rentetarieven, dat kort daarna werd verlaten. Maar wat duidelijk was, was dat de VS de wereld wegleidden van goud en in de richting van een dollarstandaard.
Jelle Zijlstra, president van de Nederlandse Centrale Bank, voorzitter van de Bank of International Settlements van 1967 tot 1981 en destijds een prominent figuur, herinnerde zich in zijn memoires hoe ‘goud verdween als anker van monetaire stabiliteit’ en dat ‘de weg … door eindeloze wisselvalligheden werd een nieuwe hegemonie van de dollar geplaveid met vele conferenties, met getrouwe, slimme en soms misleidende verhalen, met idealistische visies op de toekomst en indrukwekkende toespraken van professoren.”
Maar, zo concludeerde hij, de ultieme politieke realiteit was dat “de Amerikanen elke verandering steunden of bestreden, afhankelijk van of ze de positie van de dollar versterkt of bedreigd zagen.”
Niettemin lag goud op de loer in de schaduw als een afgezette maar nog levende monarch en vormde daarmee een impliciete bescherming tegen misbruik van wat fiatvaluta’s waren geworden. Als er niets anders zou gebeuren, zou de prijs van goud stijgen, terwijl er steeds meer dollars zouden worden gedrukt, wat een signaal zou zijn voor een verlaging van de dollar. En dit is min of meer wat er gebeurde in de jaren zeventig, nadat het gouden raam gesloten was. Na het doorbreken van de $35 per ounce-koppeling in 1971 schoot goud omhoog naar $850 in 1980.
De Amerikaanse regering had dus een groot belang bij het beheersen van de perceptie van de dollar via goud. Het allerbelangrijkste was dat het land niet wilde dat goud een pseudo-reservevaluta zou herscheppen door substantieel te versterken. De legendarische Fed-voorzitter Paul Volcker zei ooit: ‘Goud is mijn vijand.’ En inderdaad was het van oudsher de vijand van de centrale banken: het dwong hen de rente te verlagen als ze dat niet wilden en legde hen een bepaalde discipline op.
Dit raamwerk draagt bij aan het begrijpen van de opkomst van de niet-toegewezen (dat wil zeggen ‘papieren’) goudmarkt in de jaren tachtig en de talloze goudderivaten die opkwamen. Dit begon eigenlijk in 1974 met de lancering van de handel in goudfutures, maar explodeerde in het daaropvolgende decennium. Wat er gebeurde is dat de goudbanken papieren claims op goud begonnen te verkopen waar geen echt goud aan verbonden was. En kopers hoefden niet echt vooraf te betalen, maar konden gewoon een contante marge achterlaten.
De opzet doet denken aan de oude communistische grap die luidde: “Wij doen alsof we werken en jij doet alsof je ons betaalt.” In dit geval doet de belegger alsof hij voor het goud betaalt, terwijl de verkoper doet alsof hij het bezit. Dit komt ongeveer zo dicht mogelijk bij pure speculatie.
Zo ontstond het systeem van fractionele reservepapiergoud dat tot op de dag van vandaag voortduurt. En inderdaad, er is nu veel meer papiergoud dan fysiek goud, zo’n 200 tot 300 biljoen dollar vergeleken met 11 biljoen dollar, volgens een schatting van het tijdschrift Forbes. Anderen schatten het verschil nog groter in.
Niemand weet het echt. Comex, de belangrijkste futures- en optiemarkt voor goud, is ook meer op papier gebaseerd geworden. Volgens analist Luke Gromen was 25 jaar geleden ongeveer 20% van het goudvolume op Comex gerelateerd aan een fysiek ounce, maar dat aantal is gedaald tot ongeveer 2%.
Goud als gewoon een cyclisch actief
Wat hier belangrijk is om te begrijpen is dat de creatie van een derivatenmarkt voldoet aan de vraag naar goud die anders naar de fysieke markt zou gaan. Er bestaat slechts een beperkte hoeveelheid goud die kan worden gedolven, maar er kan een onbeperkte hoeveelheid goudderivaten worden onderschreven.
Zoals Gromen uitlegt, wanneer de monetaire expansie de vraag naar goud stimuleert (vanwege de inflatie die dit met zich meebrengt), zijn er twee manieren waarop met deze vraag kan worden omgegaan: laat de prijs van goud stijgen naarmate meer dollars dezelfde hoeveelheid goud achtervolgen; of toestaan dat er meer papieren claims worden gecreëerd op dezelfde hoeveelheid goud, waardoor het tempo van de goudstijging kan worden beheerst.
Hieraan zijn verschillende belangrijke implicaties verbonden. De opkomst van de papiermarkt heeft duidelijk een belangrijke rol gespeeld bij het terugdringen van goud in zijn rol als harde grens voor expansief beleid, waardoor impliciet de geloofwaardigheid van de dollar werd versterkt. Maar het heeft ook tot gevolg gehad dat de goudprijs grotendeels werd bepaald door investeringsstromen en niet door de fysieke vraag. En als we het over investeringsstromen hebben, bedoelen we in de eerste plaats westerse institutionele beleggers.
Gezien het feit dat goud in wezen als een cyclisch actief wordt verhandeld, hebben institutionele beleggers voornamelijk goud verhandeld op basis van bewegingen in de reële Amerikaanse rentetarieven – dat wil zeggen rentetarieven gecorrigeerd voor inflatie. Goud wordt gekocht als de reële rente daalt en omgekeerd. De logica is dat wanneer de rente stijgt, geldbeheerders meer kunnen verdienen door over te stappen op obligaties of contant geld, waardoor de opportuniteitskosten van het aanhouden van niet-rentedragende activa zoals goud toenemen.
Op dezelfde manier maken lagere rentetarieven goud – gezien als een bescherming tegen inflatie – aantrekkelijker. Deze correlatie is de afgelopen vijftien jaar bijzonder sterk geweest en veel analisten dateren deze correlatie nog verder terug.
Laten we dus nog een stap verder gaan en de volgende vraag stellen: als het westerse institutionele geld de prijs heeft bepaald, wie heeft er dan aan de andere kant van de handel gezeten als het daadwerkelijke goud van eigenaar verandert?
Om het een beetje te simpel te maken: het model werkte grofweg als volgt, zoals uitgelegd door goudanalist Jan Nieuwenhuijs: Westerse instellingen beheersten in wezen de prijs van goud en kochten uit het Oosten in bullmarkten en verkochten aan het Oosten in bearmarkten. Dit is logisch, omdat de westerse kant van deze handel in wezen bestond uit beleggers die in welke beleggingscategorie dan ook de neiging hebben om de prijs hoger te jagen.
Het Oosten werd intussen meer gekenmerkt door de consumentenvraag. Omdat consumenten prijsgevoelig zijn, hebben ze de neiging om te kopen als de prijs laag is en verkopen ze graag op een stijgende markt.
Goud stroomde dus van oost naar west tijdens bullmarkten en van west naar oost tijdens bearmarkten. Maar zoals we hierboven vermeldden, waren het de westerse institutionele beleggers die in deze transactie aan het stuur zaten.
Dit was de gevestigde stand van zaken tot 2022, wat toevallig het moment is waarop de proxy-oorlog in Oekraïne begon en de VS de gewaagde stap namen om ongeveer 300 miljard dollar aan Russische centrale banktegoeden te bevriezen.
Het einde van een langdurige correlatie
Toeval of niet, wat er dat jaar gebeurde, was dat de correlatie tussen de Amerikaanse reële rente en goud verbroken werd en niet meer hersteld is. Het eerste teken van een naderende verschuiving was dat goud in de eerste paar maanden nadat de Fed in maart 2022 aan een scherpe renteverhogingscyclus was begonnen, weliswaar daalde, maar veel veerkrachtiger bleek te zijn tegen de stijgende rente dan correlatiemodellen hadden gesuggereerd.
Maar de echte ineenstorting van de correlatie begon rond september van dat jaar, toen de goudprijs feitelijk begon te stijgen, ook al bleef de reële rente vlak. Van eind oktober 2022 tot en met juni 2023 steeg de goudprijs zelfs met 17%.
Ondertussen stegen de reële rentes in de VS in 2023 (ondanks behoorlijk wat volatiliteit), wat volgens de oude correlatie een daling van de goudprijs had moeten betekenen, omdat hogere rentes elders niet-rendabel goud minder aantrekkelijk zouden maken. Goud steeg dit jaar echter met 15%.
Een ander opmerkelijk aspect hiervan is dat westerse institutionele beleggers nettoverkopers van goud zijn geweest, zoals blijkt uit de afnemende voorraad van westerse exchange-traded funds (ETF’s) en de dalende openstaande rente op Comex tijdens de bovengenoemde periode van oktober 2022 tot juni 2023 (toen de correlatie is verbroken).
In 2023 boekten goud-ETF’s een netto-uitstroom over het hele jaar, ondanks de stijgende goudprijs. Ondertussen bedroeg de uitstroom van ETF’s tot nu toe dit jaar tot en met februari 5,7 miljard dollar, waarvan 4,7 miljard dollar uit Noord-Amerika kwam – terwijl de goudprijs naar recordhoogtes is gestegen.
Dus in beeld komt een beeld van westerse institutionele beleggers die als de honden van Pavlov reageren op stijgende rentetarieven en goud aan de kant zetten ten gunste van hoger renderende activa zoals obligaties, aandelen, geldmarktfondsen – noem maar op. En normaal gesproken zou dit, als een uurwerk, de prijs naar beneden hebben gedreven.
Maar dat gebeurde niet. En de twee belangrijkste redenen zijn de vraatzuchtige honger naar fysiek goud bij de centrale banken en de extreem sterke vraag van de particuliere sector naar fysiek goud uit China. Het is moeilijk om precies te weten welke centrale banken kopen en hoeveel ze kopen, omdat deze aankopen plaatsvinden op de ondoorzichtige over-the-counter-markt.
Centrale banken rapporteren hun goudaankopen aan het IMF, maar, zoals de Financial Times heeft opgemerkt , duiden de mondiale stromen van goud erop dat het werkelijke aankoopniveau door officiële financiële instellingen – vooral in China en Rusland – veel hoger ligt dan wat is gerapporteerd. .
Volgens de World Gold Council, die deze geheime aankopen probeert te volgen, kochten de centrale banken in 2022 een recordhoeveelheid van 1.082 ton en evenaarden ze dat cijfer het jaar daarop bijna. Veruit de grootste koper is de People’s Bank of China, die sinds afgelopen februari haar reserves voor zestien opeenvolgende maanden heeft aangevuld.
Nieuwenhuijs schat dat de People’s Bank of China in 2023 een recordhoeveelheid van 735 ton goud heeft gekocht, waarvan ongeveer tweederde in het geheim werd gekocht. Ondertussen bedroeg de netto-import van de Chinese particuliere sector, volgens zijn cijfers, in totaal 1.411 ton in 2023 en maar liefst 228 ton alleen al in januari 2024.
Waar leidt dit allemaal toe?
Laten we nu een beetje uitzoomen en proberen dit in een bepaald perspectief te plaatsen. Het eerste voor de hand liggende punt hier is dat de goudprijs steeds meer wordt bepaald door de vraag naar fysiek goud, en niet alleen door speculatie. Laten we duidelijk zijn: de People’s Bank of China is niet bezig met 25:1 leveraged goudfuturescontracten met contante afwikkeling. Rusland ook niet.
Ze rijden vrachtwagens beladen met het echte werk achteruit de kluizen in. En in feite hebben we netto-exporten gezien vanuit de groothandelsmarkten in Londen en Zwitserland – die het westerse institutionele goud vertegenwoordigen. Dat goud beweegt zich naar het oosten.
Nieuwenhuijs stelt dat de geheime goudaankopen een soort ‘verborgen dedollarisatie’ vertegenwoordigen. Dit gebeurt niet alleen omdat de bewapening van de dollar een tot nu toe onvoorstelbare bedreiging voor de dollarreserves heeft geïntroduceerd, maar ook vanwege de ontluikende Amerikaanse schuldencrisis, die steeds meer op een spiraal lijkt.
Wat begint te lijken als het onvermijdelijke eindspel van het Amerikaanse schuldenverhaal is een verlaging van de rentetarieven om de financieringskosten van de overheid te verlagen, omdat de huidige rentelasten onhoudbaar zijn. Het verlagen van de rente en het laten stijgen van de inflatie vertegenwoordigt waarschijnlijk de beste van een selectie van slechte opties waarmee Amerikaanse beleidsmakers te maken krijgen.
Dit zal de dollar uiteraard verder devalueren. Voor degenen die aanzienlijke hoeveelheden dollaractiva bezitten, zoals China, zijn dit sombere vooruitzichten, en het draagt in grote mate bij aan het begrijpen van de huidige goudaankopen.
Een ander aspect hiervan is dat nu de BRICS-landen steeds meer in lokale valuta handelen, er een neutrale reserve nodig is om handelsonevenwichtigheden op te lossen.
In plaats van een BRICS-valuta, die in de nabije toekomst al dan niet zal verschijnen, gelooft Luke Gromen dat deze rol al door fysiek goud wordt vervuld. Als dit het geval is, markeert dit de terugkeer van goud naar een prominente plaats in het financiële systeem, zowel als waardeopslag als als betaalmiddel. Ook dit is een enorm belangrijke stap.
Terwijl deze gewichtige tektonische verschuivingen vorm krijgen, heeft de goudverkoop door westerse investeerders de afgelopen twee jaar iets weg van het lot van de Habsburgers rond 1913. De inwoners van Wall Street hebben maar langzaam begrepen dat het wiel is omgedraaid. . Reguliere westerse analisten hebben herhaaldelijk hun verbazing uitgesproken over het feit dat het meedogenloze tempo van de aankopen door de centrale banken niet is afgenomen.
Er zijn voorbeelden in de geschiedenis waarin gebeurtenissen degenen overvallen die ze meemaken en waarin de verandering zo diepgaand is dat de meeste waarnemers niet over de mentale categorieën beschikken om deze waar te nemen. In 1936 zei Carl Jung: ‘Er is een orkaan losgebroken in Duitsland, terwijl we nog steeds denken dat het mooi weer is.’
De orkaan die over de westerse wereld raast is de waardedaling van de dollar als gevolg van de bewapening van het financiële systeem en de spiraalvormige Amerikaanse schuldencrisis. Dit zijn baanbrekende ontwikkelingen die er samen voor hebben gezorgd dat de vertrouwde financiële wereld onherstelbaar kapot is gegaan.
De goudstroom van west naar oost is een echte overdracht van rijkdom, maar symboliseert ook hoezeer het Westen de betekenis van wat er gebeurt heeft onderschat.