DELEN
beurzen

Het tijdperk van gemakkelijk geld is voorbij. Dat is geen slechte zaak

Sinds de crash van tien jaar geleden herstelden de aandelenmarkten over de hele wereld zich gestaag. De Dow Jones, een index met indexcijfers, heeft in vijf van de afgelopen tien jaar een groei met dubbele cijfers gekend en steeg vorig jaar met 25 procent – het krediet dat onvermijdelijk door Donald Trump is opgeëist. ‘De reden dat onze aandelenmarkt zo succesvol is, komt door mij’, zei hij een paar weken geleden aan boord van Air Force One. ‘Ik ben altijd goed geweest met geld.’

We mogen niet verwachten dat hij dit punt binnenkort zal herhalen. Eerder deze week leed de Dow zijn ergste val in zes jaar, verloor 4,6 procent op één dag en veroorzaakte wereldwijd een uitverkoop. Het ging verder met herstellen, maar het verlies – het was op één punt met 1.175 punten gedaald, de grootste daling in zijn geschiedenis – was een les voor iedereen. Er is iets heel belangrijks veranderd: de dagen van trefzekere winsten zijn waarschijnlijk voorbij. De goedaardige financiële omgeving van de afgelopen jaren is verdwenen. De VIX-index, een maatstaf voor marktvolatiliteit, registreerde maandag zijn grootste dagelijkse piek ooit. Er zijn periodes geweest tijdens deze uitverkoop waarbij aandelen, overheidsobligaties en goud gelijktijdig zijn gedaald, wat duidt op ongedifferentieerde liquidatie over de hele linie.

Maar dit was niet echt een crash: markten wereldwijd zijn nog steeds veel hoger dan twee maanden geleden. De dip op dinsdag was niets vergeleken met Black Monday in 1987, toen de Dow een kwart van zijn waarde verloor in een paar dagen. En de markt is geen barometer van de economie. Er was geen instorting van het bankwezen, geen paniek door terroristen, geen geopolitieke ramp. Dit was een goede ouderwetse marktgestuurde verandering in waarderingen, na een bullrun. Het kan zelfs zo zijn dat de wereldeconomie eindelijk verder gaat met de crisis van 2008 en ontsnapt aan de nasleep van de lange nasleep.

Cruciaal is dat de uitverkoop van vorige week werd aangewakkerd door goed economisch nieuws. Het bleek dat de lonen voor de gemiddelde Amerikaanse arbeider in het jaar tot januari met 2,9 procent waren gestegen – de snelste sinds de recessie. Het leek in een trend te passen: Amerikaanse werkloosheidscijfers waren zelfs lager dan die van Groot-Brittannië, en wanneer werknemers moeilijker te vinden zijn, hebben ze onderhandelingsmacht. Opvallend was dat de sterkste loongroei werd genoten door lager opgeleide werknemers. Zoals de Federal Bank van Cleveland het uitdrukte, moeten bedrijven meer doen om dergelijke werknemers aan te trekken, ‘de lonen verhogen en loopbaantrajecten creëren’.

Dit is een omkering van de trend in de afgelopen jaren. Het was een teken – niet meer dan dat – van handarbeiders die zichzelf beweerden. En de hoop dat na een dieptepunt van 17 jaar de voordelen van de stijgende vraag naar arbeid de arbeiderszakken binnenvielen.

De Amerikaanse economie is hier van belang omdat markten over de hele wereld het voortouw nemen vanuit de VS. De wereldwijde aandelenkoersen zijn lang gebaseerd op een kernveronderstelling: dat de Amerikaanse inflatie laag zal blijven. Dat stelt de Federal Reserve op zijn beurt in staat de rentetarieven laag te houden. De uitdaging is nu voor centrale bankiers om terug te keren naar de normaliteit, waardoor de rente stijgt zonder markten te schrikken. Janet Yellen, de vertrekkende Fed-baas, heeft dit handig afgehandeld, waardoor de tarieven in vijf babystappen zijn verhoogd van 0,25 procent naar 1,5 procent – zonder een crash te veroorzaken. Overhandigd aan Trump-aangestelde Jay Powell verliet Yellen de markten en verwachtte volgende maand een nieuwe stijging.

Maar nu, als gemiddelde werknemers eindelijk meer worden betaald, is er het vooruitzicht van een stijgende inflatie en een hogere rente om dit tegen te gaan. Dat verhoogt de obligatierentes, waardoor aandelen minder aantrekkelijk worden terwijl de algemene financieringskosten stijgen. Na een decennium van ultra-goedkoop geld, komt dit als een schok. De realiteit is echter dat ultra-soepel monetair beleid lang contraproductief is geweest en al jaren geleden had moeten worden afgeschaft. Wat een schok is voor de markten is achterhaald goed nieuws voor de rest van de economie.

Na de Lehman-crisis waren lage tarieven en kwantitatieve versoepeling nodig. Als de leidende centrale banken in de wereld in 2008 niet in noodliquiditeit hadden voorzien, zou de wereldeconomie ineengestort zijn. Betalingssystemen zouden hebben gefaald, met als gevolg paniek, economische corruptie en maatschappelijke onrust. Maar wat begon als een pijnstiller voor de korte termijn, veranderde daarna in een langdurig monetair coma.

Toen de Amerikaanse Federal Reserve QE in november 2008 begon, werd het gefactureerd als een programma van $ 600 miljard. De Bank of England heeft vijf maanden later £ 50 miljard aan QE aangekondigd. Beleidsambtenaren in de eurozone ondertekenden ondertussen de subprime-crisis als een ‘Angelsaksisch probleem’ en verklaarden dat de Europese Centrale Bank (ECB) geen expansief monetair beleid zou gebruiken als reactie op ‘Amerika’s kredietcrisis’. Toen verdween de terughoudendheid en de virtuele drukpersen van de westerse wereld waren op overdrive. De Fed implementeerde zes keer meer QE dan gepland; in het Verenigd Koninkrijk was het negen keer. De ECB, die zijn vroege QE in technische omstandigheden heeft gehuld om te voorkomen dat hij zich zorgen maakt over Duitse kiezers, heeft zich snel ingehaald. Een tijdelijk medicijn werd voor krachtige politici en financiers een keuze voor levensstijl.

Gewone spaarders zijn gehamerd. Met rentetarieven onder de inflatie, waren de reële rendementen negatief, en degenen die geld aan de kant schoven, zijn serieus aan het verliezen. De lage lijfrente op basis van de impact van QE heeft op vergelijkbare wijze talloze gepensioneerden veroordeeld tot een lager pensioeninkomen voor de rest van hun leven. De resulterende activapiek zag echter dat aandelen en vastgoedeigenaren veel rijker werden. De meeste kiezers hebben de financiers moeten volgen, de economie hebben vergaan, opnieuw rijk zijn geworden – met dank aan ‘s werelds leidende centrale banken. Dit is nu al tien jaar het handelsmerk van de westerse economieën.

In Groot-Brittannië waren de marktverstoringen oogverblindend. Het gemiddelde huis kost nu acht keer het gemiddelde inkomen. Eigenwoningbezit, vooral onder de cruciale gezinsvormende leeftijdsgroep van 25-39 jaar, is dan ook ondergedompeld. De conservatieven beginnen nu te ontdekken dat er een politieke prijs voor dit alles is – een hoge correlatie tussen mensen zonder eigendom en degenen die tijdens de verkiezing Jeremy Corbyn massaal hebben gesteund. Toen Labour de zetel van Kensington en Chelsea innam, leek het een raadsel. Maar een blik op zijn huiseigendomstarieven bood een aanwijzing.

Een economie die geteisterd lijkt te zijn tegen arbeiders heeft overal ongenoegen veroorzaakt van de rechtse Tea Party in de VS tot populisme in Europa. Voormalig minister van Financiën Wolfgang Schäuble beschuldigt ‘ECB-gelddruk’ voor het verkiezingssucces van de rechtse nationalistische partij Alternative für Deutschland. De historische ervaring in Duitsland heeft bijzondere reden gegeven voor de gevoeligheid voor de bredere gevolgen van het manipuleren door de overheid van de geldmarkten. De Duitse aandelenmarkt brulde in de jaren dertig.

Wat een snelle oplossing leek, beloond met hoge aandelenprijzen, kan andere implicaties hebben. Ultra-lage tarieven hebben ook duizenden ‘zombie’-bedrijven in leven gehouden, dus we hebben bedrijven die alleen in staat zijn om schuldenrente te betalen in plaats van feitelijke schulden te zuiveren. Ongeveer een kwart miljoen worstelende Britse bedrijven bevinden zich in deze situatie en worden tegen onnatuurlijk lage tarieven op leven gehouden. Niet in staat om te investeren en uit te breiden, ze leggen middelen vast die gekanaliseerd moeten worden naar gezondere bedrijven. Dit helpt om de lage productiviteit en lonen die de Britse economie in de afgelopen tien jaar hebben vervloekt te verklaren.

Als de obligatierendementen kunstmatig laag worden gehouden, zullen pensioenfondsen gedwongen worden om hun geld om te zetten in financieel veel risicovollere activa. Dit riskeert een nieuwe periode van bloeiperiode, waardoor de financiële markten te hoog worden en het instorten van de Lehman-stijl waarschijnlijker is. En als het zou gebeuren, wat zouden regeringen doen? Het gemakkelijke geldtijdperk heeft hen allemaal enorme bedragen laten lenen: de wereldwijde schuld als aandeel in de economische productie is nu 40 procent hoger dan aan de vooravond van de laatste crash, aldus de Bank for International Settlements. De wereld heeft geprobeerd een uitweg uit een schuldencrisis te lenen. Het resultaat is, zoals de BIS beschreef, een ‘riskante drie-eenheid van ongewoon lage productiviteitsgroei, ongebruikelijk hoge schuldniveaus en ongewoon beperkte ruimte voor beleidsmanoeuvre.’

De Fed en de Bank of England beginnen aandacht te schenken en gebruiken QE niet langer. Nadat ze eenmaal de rente heeft verhoogd, volgt de bank ook voorzichtig de leiding van de Fed, waarbij de markten beginnen te stijgen in een nieuwe stijging in mei of juni. De ECB en de Bank of Japan zijn echter nog bezig hun balansen op te schroeven, waardoor elke maand het equivalent van tientallen miljarden dollars virtueel geld wordt gecreëerd. Dus de QE is niet afgelopen, niet met een lang krijt. En niemand weet wat er zal gebeuren als het eindelijk doet.

De Dow Jones sloot vorig jaar een recordhoogte van meer dan 70 keer – meer records worden gesloten dan in alle jaren in de geschiedenis. Het is mogelijk dat de timing van zijn recente belastingverlagingen, die plaatsvond in een tijd dat de economie van de VS al floreerde, de waarderingen te ver duwde. Maar als overgewaardeerde aandelen- en obligatiemarkten naar de aarde terugkeren zonder een zeer schadelijke ineenstorting, dan zal een reeks kleinere correcties nodig zijn.

Een volledig opgeblazen beurscrash zou natuurlijk grote politieke implicaties hebben. Het opkomende verhaal over falend mondiaal kapitalisme in een crisis zou overstag gaan. Met de grote opkomende giganten zoals China met enorme financiële reserves, en waarschijnlijk om elke storm uit te rijden, zou meer macht van west naar oost verschuiven. En met continentaal Europa nog steeds een hoop slechte bankschulden herbergt, zeker in vergelijking met de VS en het VK, zal de eurozone onevenredig zwaar te lijden hebben – net als na 2008. En, net als de vorige keer, zou de Britse economie zeker getroffen zijn.

De waarschijnlijkheid is echter dat dit niet het begin is van een grote crash, maar in plaats daarvan een zachte landing, een noodzakelijke daling van de aandelenkoersen, een deel van een proces dat spaarders zou kunnen betekenen, eindelijk een begin zou kunnen maken met het teruggeven van hun bankdeposito’s. Ernstige marktdalingen volgen over het algemeen ook een recessie in de VS en, voor nu, ziet Trump’s Amerika er sterk uit – misschien een beetje te sterk voor de smaak van de markt. En over de hele wereld wacht veel geld aan de zijlijn, klaar om de markt te betreden.

De opleving van de markt van de afgelopen jaren weerspiegelt ten dele het optimisme over de wereldeconomie: deels gebaseerd op technologische vooruitgang en post-Lehman ‘terugvering’. Maar een groot deel van de stijging was te wijten aan vriendjespolitiek, de opkomst van kartels, ongerechtvaardigde terugkoop van eigen aandelen, dividenduitkeringen van geleend geld en, bovenal, QE en absurd lage rentetarieven. Dat is de reden waarom een ​​dalende markt – voor alle pijn van aanpassing – financiële logica vertoont en echt kapitalisme vecht terug. En ook over de tijd.

Facebook Commentaar

Geef een reactie